文|招商宏(hóng)观张静静(jìng)团队

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　事(shì)件：2023年5月(yuè)27日(rì)，国家统计局发(fā)布4月全国规模以上工业企业绩效数(shù)据。4月份，规模(mó)以上(shàng)工业企业营业收入累计同比(bǐ)增长0.5％；规模(mó)以上工业企(qǐ)业利润(rùn)累计同比(bǐ)增(zēng)速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营(yíng)业利润累(lèi)计同比增速降幅小幅收窄，但(dàn)依然处于探(tàn)底爬坡过程中(zhōng)。从(cóng)决定企业利润的量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮工业企业(yè)利润增速(sù)由正转(zhuǎn)负的原(yuán)因(yīn)主要源(yuán)于PPI下行，但本轮(lún)工业(yè)企业(yè)利润累计(jì)增速的(de)下探幅度之深和持续时间之(zhī)长(zhǎng)是(shì)PPI下行世界上有鬼吗真实答案，世界上有没有鬼和其他多种因素(sù)叠加(jiā)导致的(de)：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润由正转负(fù)；（2）主动(dòng)去库存(cún)时间偏长以及费用(yòng)率(lǜ)偏高(gāo)严重制(zhì)约工业企业利润爬坡速(sù)度 。

　　从详(xiáng)细拆(chāi)解数(shù)据看(kàn)：1）与去年同期相比，工业企业经营绩效的增长(zhǎng)压力依然较大，与3月份(fèn)相(xiāng)比(bǐ)，产成品存(cún)货周转(zhuǎn)天(tiān)数(shù)和应收账款平均(jūn)回收(shōu)期(qī)进一步增加。2）分(fēn)所有制类(lèi)型来看，外商及港澳台商和私营(yíng)企(qǐ)业利润(rùn)累计(jì)同(tóng)比降(jiàng)幅出现收窄(zhǎi)，国有工业企(qǐ)业和股(gǔ)份制企业利(lì)润累计同比降幅进(jìn)一步扩(kuò)大。3）上游采选业中非金属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选的利润(rùn)增速表现较好，石油和天然气开采等其他行(xíng)业的利(lì)润(rùn)增速降幅依然较大；中游(yóu)原材(cái)料加工业和(hé)装备制造业的(de)利润(rùn)增速(sù)出现明显分(fēn)化，中游(yóu)原材料加工业的利润增速均(jūn)为负，是整(zhěng)体(tǐ)工业企业利润(rùn)增速的(de)主(zhǔ)要拖累，中游(yóu)装备(bèi)制造业利润增速回(huí)升(shēng)幅度较(jiào)大，成为整(zhěng)体工业(yè)企业利润增速(sù)的主要拉动项(xiàng)。在(zài)价格水平、内部需(xū)求(qiú)、外部(bù)需求同时走(zǒu)弱的情(qíng)况下(xià)，下游行业内部(bù)的(de)利(lì)润(rùn)增(zēng)速反弹(dàn)乏(fá)力 。

　　总(zǒng)体(tǐ)而言，与(yǔ)上(shàng)个月(yuè)相比，4月份(fèn)公布的工业企业利润数据已表现出明显的探底爬坡(pō)信号：一，营业利润累(lèi)计增速(sù)爬升的行业进一步增多(duō)；二，营业收(shōu)入增速由负转正(zhèng)，营业(yè)利润(rùn)增速降幅收窄(zhǎi)。

　　往(wǎng)后看，中游装备制造业有望继续成(chéng)为(wèi)拉动工业企业(yè)利润增速(sù)回升(shēng)的主(zhǔ)要(yào)拉动(dòng)力。按当月利润增速计算(suàn)，4月份表现(xiàn)较好的(de)行业主要有：汽车制造(zào)、 铁路、船舶、航空航(háng)天和其他运输设备制造业 、通用(yòng)设备制(zhì)造业、电气机械及(jí)器材(cái)制造业、仪器仪表制造业、文教、工(gōng)美、体育和(hé)娱乐(lè)用(yòng)品制(zhì)造业、橡胶和塑料制品(pǐn)业、电(diàn)力、热力、燃气及水的生(shēng)产和(hé)供应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看(kàn)：

　　4月(yuè)份(fèn)，营业利润累计同比(bǐ)增速降幅(fú)小(xiǎo)幅收(shōu)窄，但依然处于探底(dǐ)爬坡过(guò)程中。从决(jué)定企业利(lì)润(rùn)的量、价、成(chéng)本(běn)三因素框架(jià)看，我们认为，此轮工业(yè)企业利润增速由正(zhèng)转负的原因(yīn)主要源于PPI下(xià)行，但本轮工业(yè)企业利润累计(jì)增速(sù)的下探幅(fú)度之深和持(chí)续时间之长是(shì)PPI下行和其他多(duō)种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速工业企业利润(rùn)由正转负；（2）主动去库存时间偏长以(yǐ)及费用率偏高严重制约工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)爬坡速(sù)度(dù)。

　　与上个(gè)月相比，39个主要细分行业中，有26个行业的营业利(lì)润累计增速出(chū)现回(huí)升，其他13个行(xíng)业的营业利润累计(jì)增速均出现回(huí)落，其中回落幅度较(jiào)大的(de)行业主要是农(nóng)副(fù)食品加工、煤(méi)炭开采和洗选、有色金属(shǔ)矿采选、造纸(zhǐ)及纸制品(pǐn)、 纺织服(fú)装、服饰等(děng)行业，回升幅(fú)度较大的行业主要(yào)是(shì)机械和设备(bèi)修理、汽车制造、通用设备制造(zào)、橡胶和塑料(liào)制品(pǐn)等行业。

　　具体(tǐ)来(lái)看：

　　与去年同期(qī)相比(bǐ)，工业(yè)企业经营绩效的增长(zhǎng)压力(lì)依然(rán)较大，与3月份相比(bǐ)，产成品存货(huò)周转天(tiān)数和应(yīng)收账(zhàng)款平均回收期进一步(bù)增加(jiā)。

　　数据(jù)显示，规模(mó)以上工业企业累计(jì)每百元(yuán)营业收入中的成本为(wèi)85.18元（3月为(wèi)85.04元），同比增加0.88元（环比(bǐ)增(zēng)加0.09元）。产成品存货周转(zhuǎn)天数为20.80天（3月为20.60天），同(tóng)比增加1.80天（环比(bǐ)增加0.14天）；应收(shōu)账款平(píng)均(jūn)回收期为(wèi)63.10天(tiān)（3月为61.80天），同比增(zēng)加8.60天(tiān)（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分所有(yǒu)制类型(xíng)来看(kàn)，外(wài)商及港澳台(tái)商和私营企(qǐ)业利(lì)润累计同比降幅出现(xiàn)收窄(zhǎi)，国有工业企业(yè)和股份制企业利润累(lèi)计同比降(jiàng)幅(fú)进一(yī)步扩大。

　　其中4月(yuè)国有工业企业(yè)利润累(lèi)计(jì)同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商(shāng)及港(gǎng)澳(ào)台(tái)商利润同比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营企业(yè)和股份制企业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年(nián)同(tóng)期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非金(jīn)属矿(kuàng)采选、有色金(jīn)属(shǔ)矿采选的利(lì)润增速表现较好，石(shí)油和天然气开采等(děng)其他行业(yè)的利润增(zēng)速降(jiàng)幅依(yī)然较(jiào)大。

　　数据(jù)显示，非(fēi)金属矿采选、有(yǒu)色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)的增速依(yī)然为正(zhèng)，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气开采、煤炭开采和洗选、黑色金属(shǔ)矿采选业、废物资源(yuán)综合利用的增速为(wèi)负，分(fēn)别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业(yè)和装备制造业的利润增速出现明显分化。中游(yóu)原(yuán)材料加工业(yè)的利润(rùn)增速均(jūn)为负，尽(jǐn)管与上个(gè)月相比，利润增速跌幅普遍(biàn)收窄，但依然是整体(tǐ)工(gōng)业企业利润增(zēng)速(sù)的主要拖累。中游装(zhuāng)备制造业利润增速(sù)回(huí)升幅(fú)度(dù)较大(dà)，成为(wèi)整体工业企业利润增(zēng)速(sù)的主要拉动项。其(qí)中通用设(shè)备制造、铁(tiě)路船舶航空航天(tiān)、电气(qì)机械及器材制造、仪器仪表制(zhì)造增幅延续上个月(yuè)亮(liàng)眼趋势，得(dé)益于国内汽车销售(shòu)量的提(tí)升和汽车产(chǎn)业链出口强劲(jìn)，汽(qì)车制造业的利润增速降(jiàng)幅由负转(zhuǎn)正，此外叠加去年同期(qī)基数(shù)较低，汽车制造业(yè)当月利润增速高(gāo)达20倍。

　　数据显示，化学原料化学制品(pǐn)跌幅扩大(dà)，分别(bié)收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼(liàn)加工、专用(yòng)设备制造、石(shí)油煤(méi)炭及燃料加工、非金属矿物制品、黑色金(jīn)属冶(yě)炼加(jiā)工、化学纤(xiān)维制造、金属制品、计算机(jī)通(tōng)信和(hé)电子设备跌幅收窄，分别收录(lù)-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪(yí)器仪表制造、通用设备制(zhì)造、铁路船舶航空航天(tiān)、电(diàn)气(qì)机械及器材制造增幅(fú)依旧为正，并且(qiě)增(zēng)速(sù)出现明(míng)显回升，分别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造增幅(fú)由负转正，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格(gé)水平、内(nèi)部需求、外部需求同时走弱的情况下，下游行(xíng)业(yè)内部的利润(rùn)增(zēng)速反(fǎn)弹(dàn)乏力，文教(jiào)工美体育(yù)娱(yú)乐用品、食品制造(zào)、纺织业、家具(jù)制造等(děng)多个行业的利润增速跌(diē)幅(fú)放缓，但依然为负；农副食品(pǐn)加(jiā)工、纺织服装、服饰等多个行业的利(lì)润(rùn)跌(diē)幅继续扩大(dà)。往后(hòu)看，价(jià)格水平(píng)、内部需(xū)求(qiú)、外部(bù)需求转好速度(dù)较慢，这也意(yì)味着(zhe)下游行业的利润增(zēng)速向(xiàng)上爬(pá)坡的节奏大概率偏(piān)缓。

　　数(shù)据显示，农(nóng)副(fù)食品加工、纺(fǎng)织(zhī)服(fú)装、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及(jí)纸(zhǐ)制(zhì)品和医(yī)药制造跌幅(fú)扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文(wén)教工美体育娱(yú)乐用品、食(shí)品制(zhì)造、纺织业、家具制造和印刷(shuā)和记(jì)录媒介利润降幅放缓，但持续维持低(dī)位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑料(liào)制(zhì)品增速由负转正(zhèng)，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速略有回落(luò)，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利润增(zēng)速(sù)保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公(gōng)共事业中(zhōng)的机械和设备修理、电力热(rè)力利润增速相(xiāng)对较高，燃(rán)气生产和供应利润(rùn)增速降幅(fú)收窄。其中(zhōng)机(jī)械(xiè)和(hé)设备修理利润累计增(zēng)速上(shàng)升幅度(dù)较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热(rè)力利润累计同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速收窄，但(dàn)仍然保持高速增(zēng)长，4月收(shōu)录47.2％（前值为47.9％），水生产和(hé)供(gōng)应增幅(fú)略(lüè)有上升，收录5.8％（前(qián)值(zhí)为(wèi)0.0％），燃气生(shēng)产和供应降幅收窄，收录(lù)-4.7％（前(qián)值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月份(fèn)公布的(de)工(gōng)业企业利润(rùn)数据(jù)已表现出(chū)明显(xiǎn)的探(tàn)底爬(pá)坡(pō)信(xìn)号(hào)：一，营业(yè)利润累计增速(sù)爬升(shēng)的行业进一步增多；二(èr)，营(yíng)业(yè)收入增(zēng)速由(yóu)负转正(zhèng)，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造业有望继(jì)续成为拉动工业企(qǐ)业利(lì)润增速回(huí)升的主要(yào)拉动力。汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航空航(háng)天和其他运输设备制造(zào)业(yè) 、通用设备(bèi)制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造(zào)业、文教、工美、体(tǐ)育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制(zhì)品业、电力、热(rè)力、燃气及水的生产和供应业 。

　　正(zhèng)如我(wǒ)们在《今年工业企业(yè)利润增速(sù)能否转正？》中所言，当(dāng)前正(zhèng)处于第(dì)6次工(gōng)业(yè)企业利润探底阶段(duàn)（从2000年开始计算），如果按最近两次探底(dǐ)历(lì)史来演(yǎn)绎的(de)话，至少还要在负值区间爬坡7-8个月左右的时(shí)间，预计(jì)工业(yè)企业利润增速转正(zhèng)最(zuì)早也需等到四季(jì)度。目前(qián)我国仍面临内需增(zēng)长(zhǎng)世界上有鬼吗真实答案，世界上有没有鬼缓慢和外需疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导致企业的产能利(lì)用率(lǜ)持续下滑。此外(wài)，叠加营业(yè)成本(běn)高(gāo)居不下导致的内(nèi)部压力，本轮工业企业利润(rùn)增速反弹(dàn)速度大(dà)概率较为缓慢(màn)。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢复力(lì)度低于预期。

　　以上内容(róng)来自于2023年5月27日的《中游装备制(zhì)造业利润增速明(míng)显(xiǎn)回升——2023年(nián)4月(yuè)工业企业利润分(fēn)析(xī)》报告，报告(gào)作者张静静、张一平，联系人(rén)罗丹

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